中信证券固收研究LPR点评：LPR以最小步长下行

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来源:中信的固定收益是明确的

事项:9月20日，新lpr的第二次报价发布:一年期品种报4.20%，下跌5个基点；期限超过5年的品种报告为4.85%，利率保持不变。

评论:

1.一年期lpr下降了5个基点，这略微降低了lpr和mlf之间的利差。一年期lpr第二次报价为4.2%，比上一次报价低5个基点，比原一年期贷款基准利率低15个基点。在9月16日RRR全面降息后，该行的资本成本将略有下降。在公开市场操作利率没有跟随美联储降息的情况下，低利率仍然通过降低资本成本、风险溢价等因素而下降。这段引文延续了第一段引文后的轻微下降趋势。到目前为止，政策利率和低利率之间的息差为:7天反向回购(2.55%)+75个基点=1年期低利率(3.3%)，1年期低利率(3.3%)+90个基点=1年期低利率(4.20%)，1年期lpr (4.20%)+65个基点= 5年以上(LPR)。

2.5年期lpr报价保持不变，期限差价增加。虽然1年期lpr报价略微下降了5个基点，但5年期lpr报价保持不变，5年期-1年期的价差扩大了。一方面，新的个人住房贷款利率政策从10月8日开始实施，5年期贷款利率是银行发放的住房抵押贷款等长期贷款利率定价的参考。保持5年期lpr报价不变，也反映了央行副行长刘国强8月20日在国务院政策吹风会上提出的“抵押贷款利率由基准利率变为参考lpr，参考基准变了，但利率水平不能降低”的思路，与当前房地产调控政策一致。另一方面，5年期lpr报价保持不变，也表明长期融资成本处于较高水平，lpr贷款的期限利差高于原基准贷款利率的期限利差和国债收益率的期限利差。

3.预计未来lpr将继续保持轻微下降的节奏。经过前期的RRR全面降息和lpr利率机制改革后，降息政策仍处于观望状态，有必要继续通过压缩lpr与mlf之间的利差来降低lpr的价格，并引导贷款利率下调。在新的lpr报价机制下，mlf和lpr之间的价差是根据资本成本、市场供求、风险溢价等因素定价的。10月和11月的定向RRR降息将降低中小银行的成本，从而降低中小银行的报价，同时也促使算术平均lpr小幅下降。在推出更宽松的货币政策之前，预计资本成本和市场供求在短期内不会发生很大变化，压力下降的风险溢价也将是一个缓慢的过程。一年期品种lpr的报价预计在后续阶段将继续小幅下降，lpr将减少5个基点的报价步长。

4.就债券市场而言，lpr的缓慢下降导致债券相对于贷款的性价比提高，但lpr的变化相对稳定，短期内对债券市场影响不大。在前一次市场降息预期过于一致后，由于预期差异导致利率大幅调整后，中长期基本面逻辑将再次主导利率市场，我们维持10年期国债到期收益率中间价为2.8%~3.2%的判断。