佳禾智能IPO路漫漫 耳机ODM毛利率连年低飘受质疑

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[TechWeb]2019年9月23日，嘉禾智能签署了招股意向书，结束了近10个月的ipo之路。如果一切顺利，这家音响硬件odm制造商将于9月25日和26日进行ipo询价，10月8日进入认购阶段，10月10日发行成功认购号。

嘉禾智能成立于2013年，从事声学、多媒体及产品开发和销售。2018年12月5日，嘉禾智能提交了创业板首次公开发行材料，拟发行不超过4168万股，占股份总数的25.01%。

然而，嘉禾智能的会议之路并不平坦，最近10个月的ipo过程一直受到批评。主要矛盾是公司的毛利率逐年下降。

首先，毛利率逐年下降，主要产品利润不再

嘉禾智能在宣传中表示，公司可以将多麦克风阵列去噪、回声消除、自然语言处理、知识地图等技术应用到电声产品中，并形成了主动降噪蓝牙耳机、基于ppg的心率抗干扰算法等关键技术的技术成果。

但这并不能掩盖这样一个事实，即声学行业的竞争压力增加，毛利率下降。

根据招股说明书，嘉禾智能的毛利率逐年下降。2015年至2018年(1月至6月)报告期内，公司主营业务毛利率分别为21.63%、20.93%、18.28%和16.00%，呈明显下降趋势。

嘉禾智能有两个核心产品:蓝牙耳机和有线耳机。报告期内，2015年至2018年(1月至6月)蓝牙耳机毛利率分别为23.40%、22.86%、19.98%和15.08%，呈逐年下降趋势。有线耳机的毛利率分别为17.19%、17.20%、13.60%和17.45%。

从2015年到2019年，全球耳机市场稳步增长，耳机行业正在从有线耳机向无线(蓝牙)耳机发展。蓝牙耳机的比例在不断增加，整个行业的产品也逐渐智能化。

近年来，苹果推出了无线蓝牙智能耳机airpods，引领了无线行业的潮流。据统计，2016年，智能耳机的市场规模达到25亿美元。据统计，2016年6月，蓝牙耳机在美国占17%，但销量达到54%。

可见，耳机行业的利润将逐渐被无线连接、智能模块等供应商瓜分。虽然蓝牙耳机仍处于利基阶段，但head品牌带来的时尚耳机产品已经向市场发出了信号，即无线已成为主流。

同时，无孔无线充电技术的发展将推动无线蓝牙耳机的高速增长。

嘉禾智能应对电声行业的冲击和毛利率下降:高端产品订单增加，材料成本比重持续上升，导致毛利率下降(pcba、包装材料、扬声器、电池、集成电路成本上升)；此外，2018年上半年，蓝牙耳机的毛利率进一步下降，主要原因是2018年上半年美元贬值，出口单价下降，这降低了空房间的毛利率。

但问题似乎没那么简单。报告期内，嘉禾智能的毛利率低于同行业可比公司的平均毛利率。

行业平均毛利率和发行人毛利率(来源:公司招股说明书)

根据公司招股说明书，报告期内，2018年1月至6月，行业平均毛利率分别为22.78%、21.93%、21.69%和18.91%。同期，发行人毛利率分别为21.63%、20.93%、18.28%和16.00%。不难看出，报告期内发行人的毛利率低于同行业可比公司的平均毛利率。

嘉禾智能表示，已为喜玛拉雅(潇雅ai音箱)、小米(萧艾智能音箱)、Migu(莫比乌斯全语音人工智能耳机)和Mobvoi(孝文智能耳机)定制声学产品。然而，我们仍然不知道这些产品给嘉禾智能带来了多少利润。

第二，持有大量股份

从股权渗透的构成来看，严文华和范艳持有嘉禾智能的大部分股权。

通过嘉禾智能的股权关系，发现公司为家族企业，实际控制人严文华和范艳共持有公司86.04%的股份。

严文华的妻子刘新平通过弘文投资间接收购了嘉禾智能3.2%的股份。严文华的兄弟严向华和严月华通过文宇投资分别间接获得了嘉禾智能6.4%和1.6%的股份；严文华的姐姐严、侄子通过文生投资间接获得嘉禾智能0.08%和0.2%的股份；严文华的妹夫、刘均通过文盛投资间接收购了嘉禾智能0.08%和0.08%的股份。

只有严文华和范艳直接和间接持有嘉禾智能9300万股股份。

在提交ipo材料之前，公司实际控制人严文华和范艳通过东莞嘉禾和东莞丽笙从事音响产品及其他相关业务；严向华，严文华的弟弟，通过魏璇手袋从事耳机盒和包。

于二零一四年，为逐步消除与其他实际控制人及其近亲属控制的企业的潜在横向竞争，发行人收购了东莞嘉禾、东莞丽笙及魏璇手袋的部分营运资产。经核实，东莞魏璇手袋已被取消。

第三，全资子公司的利润惨淡

严文华支付全资子公司嘉禾电声1.55亿元，2018年上半年净利润为负621万元；

另一家全资子公司宣萱电子支付了1000万元，但在2018年上半年只赚了6万元；

2016年至2018年，法人范艳和嘉禾智能持有100%股权的广东思百康电子收入波动较大，净利润仍为负。

一般来说，嘉禾智能业主的全资子公司并不是利润的焦点。经过几次业务收购和调整，子公司已经成为嘉禾智能的助理。

9月底，嘉禾智能将完成ipo前的最后工作，但在财务方面，面对如此多的问题和疑虑，最后的定价冲刺无疑是对严文华等人以及嘉禾智能的一大考验。