新中港：“满目疮痍” 还能否“鱼跃龙门”？

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近日，浙江新中国-香港清洁能源有限公司(以下简称“新中国-香港”)在中国证监会公开招股说明书，拟融资5.11亿元用于节能减排升级项目、热电系统优化和智能改造项目、供热管网扩容改造项目。

但是，通过招股说明书，我们发现公司存在一些问题，如应收账款余额高、毛利率异常高、电力业务收入比例降低等。

应收账款余额相对较高

新中港成立于1997年10月17日，曾被称为嵊州新中港热电有限公司，主要业务是生产和供应热电联产的热力产品和动力产品。

根据招股说明书，2016年至2018年，新中国和香港分别实现收入4.8亿元、5.67亿元和6.19亿元；净利润分别为6900万元、9800万元和1.14亿元。

同期，公司应收账款账面价值分别为8384.08万元、6326.23万元和5557.24万元，分别占同期流动资产的22.90%、19.15%和16.37%，对于热用户来说大约是一个月的账龄。

随着公司业务规模的扩大，应收账款余额可能保持在较高水平，这将影响公司的资本周转率和经营活动的现金流量。

虽然发行人的主要客户相对稳定，财务实力雄厚，信用良好，资本回收有保证，但如果下游客户财务状况恶化或宏观经济环境变化导致资本回报困难，公司将面临一定的坏账风险。

毛利润“异常高”，同行收入严重依赖单一大客户

近年来，新中国和香港的收入增长率和净利润增长率都出现了下降的迹象。但更引人注目的是，其毛利率一直保持在高于同行上市公司的水平。

2016年至2018年，新中国和香港的综合毛利率分别为40.08%、34.99%和33.88%。

同行业上市公司富春环保的综合毛利率分别为20.48%、20.69%和19.37%；宁波火电综合毛利率分别为26.65%、14.01%和12.99%；东方洪升的综合毛利率分别为43.79%、31.34%和13.8%。

上述三家公司的平均毛利率分别为30.31%、22.01%和15.39%。

显然，新中国和香港的综合毛利率“异常高”，高于同行业上市公司的平均水平。尤其是在2018年，其综合毛利率是这三家公司平均毛利率的两倍。

与众不同真是太神奇了。

除了毛利率异常高外，浙江新中国-香港仍处于客户高度集中的现状。

2016年至2018年，新中国和香港前五名客户的销售额分别占收入的53.15%、52.61%和56.42%。

其中，国家电网浙江嵊州供电有限公司连续三年成为其最大客户，其采购产品为新中国和香港的电力产品，销售额分别为1.53亿元、1.59亿元和1.61亿元，分别占总收入的32.06%、28.08%和25.95%，分别占该产品总收入的99.67%和99.95%

一种主要产品的收入几乎全部依赖于最大的客户，或者可以称之为严重依赖，这不利于新中国-香港突破只在单一地区发展的局限。

这一限制也可能反映在其子公司中。截至招股说明书签署之日，新中国香港只有一家全资子公司——能源科技，没有其他控股公司、控股公司或分支机构。

2018年，公司实现净利润137万元。与绍兴富春环保相比，新中国香港在收入构成和子公司布局上略显单薄。

电力业务收入的比重已经缩小

新中国香港的主要业务是通过热电联产生产和供应热电产品。

其中，热电联产的工作原理主要是以煤为燃料，通过在锅炉中燃烧将水加热成高温高压的过热蒸汽，然后驱动汽轮机带动发电机发电，再利用抽排气的中低压蒸汽供热，从而实现热能和电能在一个过程中同时生产和供应。

在热电联产模式下，热能和电能几乎同步生产和供应。

从招股说明书中可以看出，在新中国香港的收入中，电力业务的收入比例和增长率不如热力业务。

根据招股说明书，2016年至2018年，公司蒸汽业务收入分别占67.51%、71.47%和72.83%；电力业务收入分别占32.16%、28.10%和25.95%。

蒸汽业务收入比重逐年上升，而电力业务收入比重逐年下降。

因为热和电是瞬时产品，即生产和销售的方式，销售量就是产量。

2017年至2018年，公司蒸汽销售额同比增长9.23%和5.69%，电力业务增长率分别为-2.32%和4.15%。也就是说，电力业务的产出增长率不如蒸汽业务快。

此外，新中港电力业务的毛利率远高于蒸汽业务。

根据招股说明书，近年来，由于煤炭等原材料价格上涨，新中国香港主营业务的毛利率出现下降。

值得注意的是，从2016年到2018年，其电力业务的毛利率远远高于蒸汽业务。

例如，2018年电力业务毛利率为47.78%，比蒸汽业务毛利率28.84%高出18.94个百分点。

此外，在本次筹资计划中，公司计划投资1.76亿元进行热网改扩建项目，但未提及电力业务扩建项目，这表明公司未来将更加关注热力产品。

我们不禁要问，为什么毛利率较高的电力业务没有受到新中国和香港发展的重视。其电力业务的发展是否存在瓶颈？

面对诸多问题，作为嵊州市唯一的供热企业，新中国香港还能“跃过龙门”吗？