支持民企改革发展政策如何“落地”

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主穴

1.12月22日，中共中央、国务院发布了《关于创造更好的发展环境支持民营企业改革发展的意见》。支持民营企业的态度比较明确。近年来，有许多刺激私人投资和支持私营企业的政策，从观察角度来看是“有效的”。

2.从民间投资看民营企业的发展意向。1月至11月，民间固定资产投资同比增长4.5%，同比增长0.1个百分点，环比增长6.9%，环比增长5.4个百分点。然而，固定资产私人投资的规模显示出明显的缩小迹象。去年前11个月，一些固定资产的私人投资没有计入今年的计算基数。

3.私人投资有明显的“转向”迹象。一方面，民营制造业整体较弱，除了计算机通信投资加速外，特种设备、电机、汽车制造等行业都在放缓。另一方面，有明显的迹象表明，私人投资正在转向服务业。例如，前11个月的教育、文化和娱乐增长率超过20%。

4.当前的经济问题是“供需过度错配”。私营企业增加制造业投资和扩大生产能力的愿望相对较弱。运用总量政策降低融资成本、刺激实体经济相对困难。如果能适应民间投资的变化，加快结构改革，可能有助于形成支持民营企业改革和发展的更好的政策效果。

从民间投资看民营企业的发展意愿

12月22日，中共中央、国务院发布了《关于创造更好的发展环境支持民营企业改革和发展的意见》(新28条)。事实上，早在9月9日，全面深化改革中央委员会第十次会议就已经审议通过了这份文件。

通读"新28条"确实显示出一些亮点:例如，"大大放宽基础设施、社会事业、金融服务和其他领域的市场准入"；“促进产业政策从差别化和选择性向通用化和功能化转变”；“鼓励有条件的地方设立中小民营企业风险补偿基金”。

然而，如果我们从另一个角度来看，花很长时间，对私营企业的政策支持已经开始。例如，2010年《国务院关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》(36篇新的非公开文章)，2016年和2107年两次通知“进一步”做好民间投资工作。

图1与民营企业相关的主要政策摘录

要深化金融供给面结构改革，疏通货币政策传导机制，增加制造业中长期融资，更好地缓解民营企业和中小企业融资难问题。

要完善产权制度和要素市场配置，改善支持民营经济发展的法律环境，完善中小企业发展的政策体系。

要制定和实施国有企业改革三年行动计划，提高国有企业改革的综合效果，优化民营经济发展环境。

我们将坚定不移地巩固和发展公有制经济，坚定不移地鼓励、支持和引导非公有制经济发展。

改善支持民营经济和外商投资企业发展的法律环境，完善亲清政商关系建设的政策体系，完善支持中小企业发展的制度，促进非公有制经济健康发展和非公有制经济人健康成长。

支持和规范民办教育和合作教育。

国务院办公厅关于进一步激发有效民间投资活力促进经济持续健康发展的指导意见国办发[2017]79号

国务院关于鼓励和引导民间投资健康发展的意见[2010]13号

资料来源:中泰证券研究所公共信息汇编

然而，要观察私营企业的实际情况，可能有必要进一步观察政策的有效性。国家统计局16日发布的11月份经济数据显示，1-11月份固定资产投资同比增长5.2%，与前10个月持平；基础设施投资(不含电力)同比增长4.0%，较前10个月下降0.2个百分点；制造业投资同比增长2.5%，比前10个月下降0.1个百分点。值得注意的是，1月至11月，民间固定资产投资同比增长4.5%，同比增长0.1个百分点，环比增长6.9%，环比增长5.4个百分点。

结合国家统计局公布的固定资产投资、民间固定资产投资和房地产开发投资的累计值和累计同比数据，通过换算前一年累计值的基数，可以观察数据口径是否有所调整。

可以发现，在历史上，固定资产投资和民间固定资产投资这两个指标只经历了两次非常明显的口径调整。第一次是在2011年，与前一年公布的累计值相比，前一年的折算基数有所扩大，这可能与统计范围的调整直接相关。当年，国家统计局将固定资产投资项目统计起点标准从计划总投资50万元提高到500万元，统计范围从城镇扩大到农村企事业单位。

第二次始于2019年，固定资产投资和民间固定资产投资的口径出现收窄迹象。其中，11月份固定资产投资累计值换算成上一年基数后，仅为上一年累计值的83.3%，而民间固定资产投资口径较窄的现象较为明显。11月份的折算值仅为上一年累计值的76.8%，也就是说，2018年前11个月，有近8.8万亿民间固定资产投资没有计入今年的基数。

根据国家统计局的声明，固定资产投资的统计范围是“计划总投资500万元以上的固定资产项目投资和所有房地产开发项目投资”。也就是说，民间固定资产投资指标也存在“幸存者偏差”。去年前11个月与近8.8万亿民间固定资产投资相对应的投资项目可能低于今年500万的计划总投资，未纳入统计范围。这样，在这种情况下，民间固定资产投资录得6.9%的月度增长率。

同时，通过房地产开发投资折算值与上一年度累计值的比较，发现统计口径没有调整，即没有纳入统计口径的8.8万亿民间固定资产投资全部是非房地产开发项目，即所谓的“实体经济”。

图2固定资产投资两次“扩张”

资料来源:中泰证券研究所风

然而，私人制造业投资的增长率已经放缓

从11月份的经济数据来看，制造业投资增速呈现出稳定在较低水平的迹象，自4月份以来基本保持在2.5%左右的波动，这可能与今年制造业减税、减费的积极效果有关。

这与2018年形成鲜明对比。2018年私人制造业投资的累计同比增长率始终比制造业投资的总体增长率高出约1个百分点。自2019年5月以来，私人制造业投资的增长率一直低于制造业投资的总体增长率。这表明本轮制造业投资增速正在回升，私人投资不是主要力量。

图表3今年以来，私人制造业投资的增长率一直弱于制造业投资的总体增长率

资料来源:中泰证券研究所风

私人投资“转向”的迹象更加明显

结合2019年前11个月民间固定资产投资累计同比增速数据和子行业投资比例数据。由于国家统计局将从2017年底起不再公布子行业私人固定资产投资累计值，子行业投资比例仍使用2017年底的数据。

尽管私人投资在整个制造业中被削弱，但在子行业中有明显的“转向”迹象。值得注意的是，计算机通信、特种设备、电机和汽车制造业四个子行业均占投资的2%以上，这增加了对计算机通信行业的投资，但特种设备、电机和汽车制造业出现放缓迹象。

图4制造业私人投资的转变

资料来源:中泰证券研究所风

民间投资不仅是制造业内部的转型，也是制造业向服务业的转型。例如，前11个月民间制造业投资的累计同比增长率仅为4.5%，而同期民间教育和体育娱乐固定资产投资的累计同比增长率约为20%，尤其是教育投资呈现持续加速的迹象。

图5私人投资向服务业的转变

资料来源:中泰证券研究所风

配合结构改革有利于使政策更加“有效”

扶持民营企业的政策必须有一个好的起点。但它需要进一步融入私营企业的发展。总的来说，目前民营企业的发展主要面临结构性问题。有两个方面。首先是民营企业的融资压力。但是，如果从结构的角度来看，民营企业的融资压力是结构性的，存在小企业融资难、大企业融资过度的问题。在这种情况下，融资成本的降低将有助于大企业进一步增加融资，而缺乏抵押品的中小企业可以在一定程度上缓解融资压力，这种压力可能难以大幅度提高。

第二个方面，除了融资问题外，还有供求过度错配的问题，目前的供求错配可能是主要矛盾。从产能利用率指标可以看出，自身产品改造升级困难，下游需求不断变化，产能利用率难以提高是不可避免的。虽然企业的融资成本降低了，但仍难以满足下游需求的变化。这可以较好地解释私人制造业投资的“转向”。在供需过度错配的情况下，很难指望民营企业增加投资、扩大产能。

然而，实体经济正在走弱，企业增加投资和扩大产能的愿望不强。我们能否降低融资成本，调整相应的产业政策和社会政策，加大实体经济运行的力度，实现“滚石下山”，加快实体经济转型升级？

例如，在私人投资转向的关键领域(教育、文化、医疗)，我们应该进一步深化改革，降低市场门槛，鼓励私人投资的鲶鱼效应。此外，要坚持“三比一、一减一补”，如降低产能、降低成本、弥补基础设施不足，防止“变相降息”延缓淘汰落后产能的步伐。与此同时，在确定了主要政策方向之后，还需要进一步进行更为详细的政策调整，如推动水、石油、天然气和交通领域的产业和价格配套改革。或许，它能真正激发私营企业的发展活力，实现更“有效”的政策。