笑傲投资：宏观经济与未来投资机会

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股票市场每年有三种形式，这很简单。它要么是牛市，要么是熊市，要么是均衡市场。牛市从年初一直持续到年底，第一季度是全年的最低点，第四季度是全年的最高点，比如2014年。这种市场特别容易处理，所以它不能移动，因为它从年初到年底都在上涨。还有第二种形式，熊市从年初到年底下跌，最高点在第一季度，最低点在第四季度，所以你可以保持0/仓位。例如，2018年，最高点是1月29日，第一季度，全年最低点是第四季度，10月19日，全年单方面下降。这是一个熊市。

牛市占30%。十年内，有三个牛市，一个熊市和六个均衡市场，这是最常见的。如果你不知道年初是牛市还是熊市，你通常会假设这是一个均衡的市场，因为十年中有六年是均衡的市场，这很容易操作。今年上半年平衡城市在上升，下半年在下降，第二季度达到最高点。多年来一直如此。例如，在2015年，它是一个平衡的城市。今年上半年，该指数在6月12日升至5178点，随后回落。我估计2019年也是一个平衡的城市。2019年上半年，该指数在4月8日升至3288点的最高点，有一点下跌，从而平衡了整个城市。为什么今年不是牛市？牛市从年初持续到年底，中期回调不超过五周。2006年、2007年、2009年和2014年是牛市。如果你看看2006年的趋势，中期回调不会超过5周。熊市一次反弹不超过七周。2019年也不是熊市，因为年初上涨超过7周，所以2019年不是牛市或熊市，而是一个均衡的市场。典型的均衡市场是上半年上升，下半年下降，所以我认为今年的机会不大。除非出现暴跌，否则均衡市场将会反弹。如果没有暴跌，大多数均衡市场的低点将在第四季度。它的简单趋势是上半年上升，下半年下降，这特别容易操作。

你对中国的宏观经济有什么看法？如果我横向看，与整个世界相比，我对中国的经济更加乐观。从全球来看，最发达的国家是美国，最发达的国家是中国。与美国相比，谁在中国发展得更好？或者中国。美国是最发达的国家，其人均国内生产总值在西方七国中是最高的。美国人口众多，人均gdp相对较低，但实际上是西方七国中最高的，而且遥遥领先。2018年，日本人均国内生产总值为3.8万美元，英国、德国和法国人均国内生产总值超过4万美元。美国多少钱？超过60，000美元，而且一直在上涨，遥遥领先，所以美国肯定非常强大。

在发展中国家中，中国是最好的发展中国家，其在全球国内生产总值中的份额一直在上升。它是否发展良好取决于全球国内生产总值的份额，这是一个非常客观的指标。从1949年到1978年，中国国内生产总值的全球份额从4.51%下降到1978年的1.78%，这当然不是很发达。然而，从1978年到现在，中国国内生产总值的全球份额已经从1.78%上升到16%。当你发展别人的时候，你也在发展，但是你在其中的比重越来越大，你会比别人发展得更快。因此，自中国改革开放以来，特别是自20世纪90年代市场经济启动以来，中国发展得非常好，其在全球gdp中所占的份额呈单边上升趋势。

中国发展得好，美国发展得好，哪一个比美国好？或者中国。从全球经济份额来看，美国正在下降，是西方七国中最慢的，其他国家下降得更快，所以美国仍然是发达国家中最发达的，但其全球国内生产总值份额仍在下降。它为什么会掉下来？中国的发展太快了，中国突然从1.78%上升到16%，而且一直在上升。所以从横向来看，中国经济发展得非常好。

对中国持乐观态度有五个原因。一是历史悠久，最重要的是规模经济。现代经济中的大多数行业都是规模经济，也就是说，你越大，你的效率越高，你做得越好。小国做不到。例如，在互联网行业，像英美烟草这样的公司在小国是做不到的。只有像中国、美国和印度这样的大国才能做到；第二个是威权政府，基本上是发展中国家的威权政府。如果是一个软弱的政府，通常很难发展，因为最简单的基础设施是做不到的；第三是渐进式改革；第四是独立开放；第五是勤奋和进取。中国人勤奋、进取、聪明，人均智商居世界前列，这是中国独有的。因此，从横向来看，中国经济相对乐观。

从纵向来看，你可以从整体上看它的经济周期。从2019年1月开始，基钦周期触底，朱格拉周期于2015年12月触底，库兹涅茨周期于2009年在中国触底。现在它一直在上升。康柏周期在1993年1月触底，现在全球康柏周期也在上升。德拉迪耶夫周期将在2025年达到顶峰，因此从全球来看也是如此，经济周期也是全球性的。这不仅是中国的循环，也是整个世界的循环。现在它在上升，而不是下降，所以从基钦周期的角度来看，我对中国经济并不十分悲观，基钦周期处于扩张期，而不是收缩期。

但这并不意味着在扩张期你一定是牛市。我刚才说过，基钦周期的扩张期可以是牛市，也可以是均衡市场。2019年后，我认为这是一个平衡的市场。总的来说，2020年是牛市，因为2015年、2016年、2017年、2018年和2019年不是连续五年的牛市，所以2020年肯定是牛市。中国历史上从未连续六年出现牛市，一次也没有。历史上最长的时间，没有牛市连续五年，即2001年，2002年，2003年，2004年和2005年。这不是连续五年的牛市，而是2006年和2007年的大牛市。这一次，我们已经连续五年没有牛市了。如果历史规律重演，明年肯定会是牛市。

因此，我这次报告的题目是第三次财富浪潮，因为2020年肯定会有一次大牛市。第一波财富是在1999年，那是中国房地产的底部和最低价格。从1993年到1999年，房价一直处于最高点。当时，市场很小，但也很惨。当时，海南、北海和厦门的房子主要是投机的。1993年，一个大泡沫被推测出来，然后宏观调控下来，留下了许多未完成的建筑。到了1999年，那是最糟糕的时候，因为房地产的衰退，银行有很多不良资产和坏账。1998年，住房改革在全国范围内展开，1998年以前，住房分配主要是福利性的。城镇人口依靠政府分配他们的房子给他们，而不是买自己的房子或建造自己的房子，农村地区建造自己的房子。1998年福利分房取消后，主要依靠商品房。1999年是整个房地产市场的底部。到目前为止，全国房价已经上涨，并在中间经历了小幅波动。例如，在2008年，它下跌了20%，因为它上涨了几倍，但它下跌了20%或很少，所以它普遍上涨。这是第一波财富，也就是从1999年到现在的房地产市场。房地产市场特别大。全球房地产市场价值平均占全球国内生产总值的260%，中国约占330%。这是一个大市场。

自1999年以来，房地产市场已经繁荣了20年，这是财富的第一次大浪潮。谁抓到的？如果你买了几栋房子，如果你不在北京，你也是百万富翁，如果你在北京，你都是几千万的百万富翁。第一波财富被大多数城市人攫取，因为中国城市居民的住房拥有率为90%，在全世界都很高，而且大多数人都住在自己的房子里。90%是宏观统计，即90%的人有自己的房子。但是如果你只有一套，你可能无法在纸上出售。不管怎样，你会一个人住，但是如果你有几套，随便卖一套是很贵的。这是第一波财富。这个市场足够大了。如果你有几栋房子，你会赚很多钱。我周围的许多人都这样。一般来说，买房是有贷款的。首付一般是20%，是杠杆的五倍。平均房价上涨了十倍。如果你增加五倍的杠杆，你可以赚很多钱。

第二波财富是2005年至2007年的大牛市。有三个牛市，大牛市，中牛市和小牛市。在什么情况下是大牛市？这是基钦周期在价值风格周期中的第二个扩张期，与大牛市相对应。一个风格周期包括两个基钦周期，第一个基钦周期扩张期是结构牛或犊牛，第二个基钦周期扩张期是牛或大牛。增长型周期中的第二个基钦周期扩张期是中等牛市，而价值型周期中的第二个基钦周期扩张期是大牛市。成长型周期中基钦周期的第一个扩张期是小牛市，价值型周期中基钦周期的第一个扩张期是结构性牛市，即价值股的牛市，而不是整个市场的牛市。例如，2016年1月至2018年1月是基钦周期在价值风格周期中的第一个扩张期，这是一个结构性牛市。在结构性牛市中，综合指数涨幅相对较小，价值股普遍上涨了70%，而大部分成长股都下跌了，这是第28个现象或第19个现象。

因此，牛市一般是一个风格周期中基钦周期的第二个扩张期，基钦周期的第一个扩张期是建仓市场，第二个是主上升波，第一个是建仓后回调，主上升波在基钦周期的第二个扩张期到来。如果你遵循这个循环，你可以赚很多钱。在第二个基钦周期的增长方式扩张期，成长型股票一般上涨五倍以上。与2012年1月至2015年1月的最后一轮一样，成长型股票从低到高，最低点在2012年12月4日至2015年6月12日。成长型股票平均上涨了六倍多，也就是说，一美元变成了七美元以上。

创业板指数从575.83点升至4449.42点。如果你购买典型的成长型股票，涨幅会更大。典型的成长型股票是什么？典型的成长股是市值小、毛利润高、资产轻的股票。如果它们是这样的股票，一般会上涨10倍。在第二个基钦周期扩张期间，价值风格通常会增加多少？至少翻了两番，一美元变成了四美元，这非常罕见。当谈到第二个基钦周期的价值风格扩张时期时，它通常是一个大牛市。为什么是大牛市？因为它是一种价值型风格，这是由价值股，什么是价值股？即市值大、净资产收益率高、估值低的股票，称为价值股。这种股票是由指数带动的，所以指数会上涨很多。最近的一次是2005年至2007年的大牛市，这是我谈到的第二次财富浪潮。在本轮牛市中，上证综指从998点上涨至6124点，价值股平均上涨10倍。例如，有色金属上涨30倍，汽车上涨10倍，银行上涨10倍，证券上涨30倍，房地产上涨20倍。

随后，上海证券交易所指数从998上升到6124，而当时，平均10得3的股权分置改革指数并未包括在内。6124的实际号码是多少？将近8000点，因为它必须乘以1.3，所以事实上，998不仅上升到了6124点。当时，它是上涨很多，大盘股，小盘股上涨较少，因为它是一种价值风格。当时市值最大的大盘股是中石化，当时市值最大。中石化上涨逾10倍，而价值股上涨逾20倍和30倍。这是价值型的大牛市。价值风格的第二个扩张期是大牛市。我周围的许多朋友在那场大牛市中赚了很多钱，他们的财富是免费的。在第一波财富中，如果你有几栋房子，你基本上处于良好的财务状况。在第二波财富中，许多人赚了几千万和几亿，这就是在这波财富中。因为当时有权证，比如五粮液的权证涨了好几倍。当时，单个股票期权被称为认股权证，现在它们被称为期权，非常灵活。这是第二波财富。

即将到来的是第三波财富，因为它现在正处于第二个基钦周期的价值风格扩张时期。基钦周期的扩张期已经开始，并于2019年1月进入扩张期。今年是一个平衡的城市，五年来没有牛市，所以2020年将是牛市，2020年和2021年上半年将是好的。此外，当它上升时，它不会再高一点。这是基钦周期的第二个扩张期。在基钦周期的第一个扩张期，建造了仓库。例如，上交所50指数(SSE 50)和银行指数(Bank Index)等价值股是价值股的代表，它们都在底部上涨，几乎没有浮动基金。

然而，整个市场的股票更多，而且还没有脱离牛市，所以2019年仍然是一个均衡的市场。然而，在2020年，当这些股票小幅上涨时，它们将创下历史新高，因此在2020年，总体而言将是一个大牛市。牛市是第一季度的最低点，从年初到年底单边上涨。在像这种价值风格的大牛市中，股票的平均价值至少翻了两番。如果是有价证券，应该翻倍。在大牛市中，证券股票比普通股票更有弹性。在牛市中，它们的弹性是上海综合指数的2.5倍，保守估计是两倍。如果你从一美元增加到四美元，它将会翻倍，并且花费八美元。因此，在下一轮牛市中，弹性更大的证券类股和保险类股的机会更大。这是我说的第三波。

我知道很多人担心宏观经济。因为时间的关系，我不一一分析焦虑的原因。许多焦虑的原因实际上是似是而非的。许多人非常担心。最普遍的担忧是中国经济正在走向死亡，很难做生意。他们不赚钱，也做不到。实体经济是每个人都想的吗？事实上，在经济发展的这个阶段，正如我刚才所说，规模经济是指市场和利润集中在龙头企业，所以小公司越来越困难是正常的。一万家公司最终变成了一千家、一百家、五家和三家，超过9990家死亡。因为你面对的是那9990个家庭，你觉得每个人都很难，你很难看到最大的一个。我们的行业集中度正在迅速提高。即使增长很快，也无法与西方国家相比，例如汽车。我们认为中国汽车工业的集中度比较高，对吗？然而，与美国相比，美国只有大约四家，包括通用汽车、福特、克莱斯勒和特斯拉。我们现在在中国有130多家汽车制造商，这还是太多了。每个行业都是如此，我们的集中度仍然相对较低。

在产业快速集中的过程中，这意味着许多中小企业将会死亡。我情不自禁。这是规模经济。如果你很大，你会很好，但是如果你很小，你会很难过。保险业也是如此。最大的保险公司利润丰厚。因为他们的规模大，他们的固定成本很低，而且他们的成本相对较低，所以他们赚钱。如果你是一家小型保险公司，它的固定成本无法分摊，成本很高，而且亏损。你很难看到小企业，但这并不意味着中国经济真的很糟糕。当然，观看空有很多原因，我不能一一告诉他们。

在财富的浪潮中，你主要关注股票和房地产，只有这两个地方可以赚很多钱，而且只有两种资产，一种是房地产，另一种是股票，可以长期表现超过名义国内生产总值的增长率。你想在其他地方赚大钱是偶然的，因为它的市场不够大。例如，如果我收集，我赚了很多钱。每个人都能做到吗？不可能，因为市场太小，股票市场和房地产市场足够大，股票市场的总市值占全球国内生产总值的88%，房地产市场占全球国内生产总值的260%。这两个市场都足够大，流动性好，参与者多，长期平均收益率优于名义gdp增长率，因此这两个市场可以赚大钱。股票市场的长期平均回报率比名义gdp增长率高192个基点。每个人都应该注意名义国内生产总值增长率的概念，它不同于国内生产总值增长率。名义国内生产总值增长率等于国内生产总值增长率加上价格增长率。2018年，中国国内生产总值增长率为6.6%，为实际国内生产总值增长率。国家统计局宣布6.6，这是实际国内生产总值的增长率。名义价值是多少？2018年名义国内生产总值增长率除以2018年总国内生产总值，再减去1。

2018年，国内生产总值约为90.03万亿元，2017年为82.08万亿元。将这两个数字相除，你自己计算的增长率是9.69%，名义国内生产总值增长率是9.69%。如果投资未能赢得这个数字，你的财富比率将会下降，你将变得相对贫穷。你不看实际国内生产总值的增长率，因为财富是名义价值，你必须将其与名义国内生产总值进行比较，整个社会的财富增长速度比名义国内生产总值快，所以如果你连名义国内生产总值都赢不了，你的财富肯定会缩水。

名义gdp增长率为基准，股票平均上涨速度比名义gdp增长率高192个基点，即1.92个百分点。房地产投资的平均回报率比名义国内生产总值的增长率高约202个基点，名义国内生产总值是房价上涨的收入加上租金收入。仅房价上涨的收入就不能超过名义国内生产总值的增长率，但如果加上租金，它就能超过名义国内生产总值的增长率。因此，很多人现在关注空房价和空房地产市场，但从长远来看，房地产是没有问题的。从世界各地，甚至从日本房地产，房地产的长期回报是好的。自1990年第一季度以来，日本的房地产市场一直很差，跌幅很大。最多的时候，下降了60%以上，到2012年第四季度下降，现在开始上升。即使在日本，房地产回报仍然不错。日本的名义国内生产总值是零增长，基本上没有增长，但其房地产价格下降了60%，但其租金回报率很高。日本房地产的租金回报率约为7%，日本的利率为零。因此，如果日本的房地产回报率延长，它将在整个80年代和70年代高速上升，所以你应该看看长期回报，日本的房地产仍然很高。例如，德国的房价一直在上涨，美国的房地产价格最近有所回落，但一直处于新高并一直在上涨。因此，从长期回报来看，房地产可以超过名义gdp增长率。为什么它能跑赢？因为房地产的总市场价值比国内生产总值是一个常数。因此，你的国内生产总值上升多少倍，其房地产的总市值就会上升。如果你的国内生产总值增长100倍，房地产的总市值将增长100倍。房地产的总市值如何上升？它是房价的上涨和房地产面积的增加，主要是由于房价的上涨。从长期来看，在过去的200年里，美国名义国内生产总值年均增长6.53%，房价年均增长5.61%。扣除租金，有三个保守点，总计超过8个点，比名义国内生产总值快。因此，房地产在很长一段时间内都没有问题，但是我不建议买太多的房子。如果你真的买了五套和十套，可能还是有点风险，房产税也不确定。财产税短期内不可能推出，但我认为最终推出是有可能的。