中金宏观：货币政策仍将“稳增长”作为主要目标

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今天上午9点30分(11月20日)，在央行分别于11月5日和18日将一年期mlf利率和七天期反向回购利率下调5个基点后，央行于11月宣布了lpr报价，一年期(4.15%)和五年期(4.80%)分别较10月份下调5个基点，与市场预期一致。这是低利率改革后央行第四次公布低利率报价。8月20日，一年期存款准备金率下调10个基点，五年期存款准备金率下调5个基点；9月20日，lpr在一年内下降了5个基点，并且在5年内没有下降；10月21日，一年和五年以上的法定存款准备金率没有降低。自8月中旬以来，一年期贷款利率已较之前的一年期基准利率下调20个基点，五年期及以上贷款利率已下调10个基点。

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存款准备金率的降低可能传达了央行引导实体经济融资成本下降的政策意图。尽管目前总体cpi在上升，但货币政策仍以“稳定增长”为主要目标。昨日，央行召开论坛，分析金融机构的货币和信贷状况。在中小银行去杠杆化和资产面扩张受阻的背景下，央行要求大银行增加信贷供给，加强对实体经济的信贷支持，并真正参照贷款市场的报价来定价，促使实际贷款利率下降。

降低存款准备金率对降低实体经济融资成本和促进信贷扩张的效果还有待观察。目前，它可能对支持信贷扩张产生更可持续的影响，从而有效降低银行在债务方面的成本和/或尽快扩大地方特别债券的发行。央行最近发布的第三季度货币政策执行报告显示，此前15个基点的低利率下调并未有效降低实体经济的融资成本。除了需要进一步明确lpr的传导机制外，目前的非标准收益表和中小银行的去杠杆化过程也可能在很大程度上削弱RRR减息和降息的效果[3]。在中小银行去杠杆化和消费品价格上涨的背景下，存款利率存在边际上行压力，这将推高银行的负债成本。尽管央行略微降低了公开市场的操作利率，但幅度仍低于低利率，可能无法抵消银行债务成本上升的压力。因此，即使不考虑整体cpi趋势，lpr也可能不具备每月持续下调的客观条件。有鉴于此，我们认为有必要进一步降低银行在债务方面的成本，包括降低mlf利率和降低存款准备金率，以提高银行的信贷供应能力。同时，在实体经济整体贷款需求依然疲软的背景下，尽快扩大地方债务发行额度也将为银行资产扩张提供更好的配置目标。