央行表态降息问题！ 关键看两大重要利率

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新增人民币信贷9.67万亿元，同比增长6440亿元；社会融资增量13.23万亿元，同比增长3.18万亿元。随着上半年信贷和社会融资数据的发布，下半年市场开始更加关注货币政策取向。

根据中国人民银行7月12日发布的最新信贷和社会数据，6月新增人民币贷款1.66万亿元，同比增长1758亿元；社会融资规模增加2.26万亿元，同比增长7723亿元。当月广义货币(m2)增长率为8.5%，与上月持平。总体而言，6月份的主要数据指标达到了市场此前的预期，没有太多表现超出预期，这似乎有些平淡无奇。

然而，一些结构数据的细节仍然值得分析。例如，尽管6月份企业部门新的中长期贷款仍然疲软，但与4月和5月份相比有了显著改善；非标准融资没有延续前几个月的趋同趋势。相反，下降幅度比前一个月有所扩大。一些分析师表示，表外融资监管的保证金再次收紧；地方政府专项债务大幅增加，预计仍将成为第三季度增加社会融资的重要支撑。

同一天，央行召开了2019年上半年金融统计新闻发布会。会上，中央银行办公厅主任、货币政策司司长孙国峰、调查统计司司长阮、金融市场司副司长邹兰就是否降息、接管承办行、m2增速、债券结构性发行等问题进行了回答。

仍然需要促进有效的融资需求

在例行发布的月度金融数据中，最令人担忧的是新贷款的结构性分布，许多分析师也将此作为一个风向标，来窥探实体经济的融资需求。

在6月份新增贷款的细节中，住宅行业仍扮演主要角色。受部分城市房地产市场复苏的影响，今年以来，以住房抵押贷款为主的住宅行业中长期新增贷款相对“稳健”。6月份新增贷款规模同比增长逾220亿元，住宅行业杠杆率上升的趋势仍在继续。

与住宅部门对新增贷款的贡献相比，企业部门新增贷款(特别是中长期新增贷款)的疲软仍反映出实体经济缺乏有效的融资需求。6月份，企业中长期信贷较去年同期小幅下降248亿元，当月新增规模仅为3753亿元，表明企业信贷扩张势头略弱。

中信证券(香港股票06030)研究所副所长明明表示，企业中长期信贷同比小幅下降248亿元，企业中长期投资需求依然低迷。国内需求持续低迷，预计将导致企业后续中长期融资需求下降。在经济触底期和外贸环境观望期重合的环境下，我们对企业未来中长期信贷不应该过于乐观。

尽管6月份企业部门中长期贷款仍然疲软，但好的迹象是6月份企业部门中长期贷款明显高于4月和5月份，这可能意味着企业中长期融资需求已进入复苏通道。

非标准融资的变化可能被视为6月份信贷和社会融资数据中超出市场预期的少数部分之一。本月委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票的非标准融资没有延续前几个月下降的趋同趋势，相反，下降幅度逐月加大。再加上近期银监会加强对房地产信托业务的监管，国家发改委出台文件，严格控制住房企业利用海外发债，收紧住房企业融资环境的最新政策取向已成定局。因此，市场预计这将影响后续的非标准融资，并预计在未来很长一段时间内负增长。

显然，非标准融资的保证金再次收紧，监管仍在维持，后续增长预计将维持在负区间；地方政府特别债券发行增速大幅提高，地方政府优惠债务政策凸显了财政扩张后续融资需求的关键；从后续货币政策的角度来看，央行当前的政策行动受到多种因素的影响，总体上表现出一种中性的观望态度，不应过高预期大幅度宽松的总体水平。

民生银行(港股01988)首席宏观研究员文彬认为，上半年m2、社会金融和信贷等金融数据总体稳定，市场流动性合理、充裕。随着美联储降息预期的增强，中国货币政策监管的灵活性将进一步增强。预计央行一方面将继续使用量化货币政策，通过增加公开市场操作和有针对性的RRR降息，保持金融体系合理充裕的流动性；另一方面，预计将再次使用基于价格的货币政策，即通过降低omo、mlf、tmlf等政策利率来降低利率，同时逐步建立政策利率向市场利率传导的有效机制，有效引导实体经济的融资成本下降。

美联储会降息，央行也会跟着降息吗？坚持“关注我”的原则

全球各国央行正逐步进入降息周期，美联储(Federal Reserve)最近发布的强有力的降息信号，令市场强化了美联储将于7月开始降息的预期。与中国形成鲜明对比的是，央行是否会步美联储后尘，通过降低政策利率来降息，这已成为近期市场关注的焦点。

孙国峰今天回答了是否降息的问题，但内容是一致的，与他之前多次提到的没有太大变化。

孙国峰指出，中国有两个重要的利率，而且利率水平一直在下降:

首先，自去年以来，市场利率一直在下降。截至2019年6月底，dr007为2.56%，同比下降45个基点；10年期国债收益率为3.23%，同比下降25个基点。

第二，贷款的实际利率。2019年5月，企业贷款平均利率为5.34%，同比下降17个基点，尤其是小微企业。

然而，尽管两个重要的利率一直在下降，但下降幅度并不匹配，市场利率的下降幅度远远超过实际贷款利率。原因是利率双轨的存在导致货币政策传导机制不畅。因此，利率“两轨一轨”成为当前进一步降低贷款实际利率改革的“起点”。

孙国峰指出，基准利率和市场利率并存会阻碍市场化的利率调控和传导机制，不利于市场利率向信贷利率的传导。因此，下一步深化利率市场化改革的重点是推进贷款利率进一步市场化。贷款市场报价利率(贷款最优惠利率，lpr)更加市场化。随着银行将市场报价利率作为贷款报价参考的推广，有利于疏通货币政策对贷款利率的传导，促进贷款实际利率的降低。

展望下一步货币政策，孙国峰强调，将继续实施稳健的货币政策，密切关注国内外经济金融形势的变化，坚持在平衡内外平衡的前提下以我为主的原则，注重根据中国经济增长和物价变化适时进行预调和微调，综合运用各种货币政策组合工具，保持合理充裕的流动性和合理稳定的市场利率水平。同时，推进深化利率市场化改革等措施，疏通货币政策对贷款利率的传导。

三个因素稳定了m2的增长率

6月末，m2同比增长8.5%，连续三个月保持不变，同比增长0.5个百分点。与此同时，狭义货币(m1)同比增长4.4%，比上月末高出1个百分点，且增速继续上升。一些分析师认为，m1和m2之间的剪刀差不断缩小，反映出企业现金流的稳步改善和融资困难的边际缓解。

央行调查统计司司长阮认为，今年以来，央行会同相关金融管理部门推动银行发行永久债券，多渠道补充资本，稳定监管预期，提高商业银行资本利用能力，促进m2增速稳定。具体来说，m2增速的稳定主要受以下三个方面的影响:

首先，银行贷款总体保持快速增长，6月底的增长率为13%。虽然从上月末开始下降，但仍比上年同期高0.3%，并保持在较高水平；

二是银行债券投资增长迅速，6月末同比增长18.8%，同比增长4.6个百分点，处于历史高位，更好地支持了地方政府特别债券和企业债券的发行；

第三，商业银行通过股权投资向非银行金融机构融资规模的下降趋势有所收窄，银行表外资金大幅下降趋势明显缓解，表外资金与表外融资关系稳定，银行资金来源能力明显增强。

“总体而言，在相关部门的共同努力下，商业银行的流动性总体上是充足的。截至6月底，金融机构超储率为2%，比上年同期高0.2个百分点；货币乘数为6.14，处于历史同期的高水平。m1增速回升，反映出市场参与者对高流动性资产配置需求的复苏。”阮说道。

结构性债券的发行比例很小，风险总体可控

最近一些资产管理产品的“雷声”引发了结构性债券发行的风险，引起了市场的关注。对此，邹兰表示，结构性发行在整个债券市场中的比重相当小，因此风险总体上是可控的。

邹兰表示，债券发行和交易往往涉及数量相对较少的机构之间的大规模场外交易，因此交易方式将相对灵活。具体到结构化分销所涉及的一级市场和二级市场，这种组织的数量相对较少。

“因此，从这个意义上讲，每一个单一的结构化问题都有一些风险，但相对来说更容易解决，或者影响范围相对较小。”邹兰表示，自回购违约发生以来，包括美国在内的市场成员和相关监管机构，包括市场基础设施在内，已经做了一些协调工作，这些违约正在逐步得到解决。

邹伟还表示，债券的结构化发行也提醒所有市场参与者，债券的一级市场和二级市场是相互联系的。通过案例分析和谈判，也反映出在承销机制、信用评级、回购质押品管理、交易对手之间的信息透明度等方面存在一些问题。这也对我们下一步与市场成员一起不断推进市场机制的完善提出了新的要求。这个过程可以逐步促进市场的不断完善

宝商银行对中小金融机构几乎没有直接影响

收购宝商银行后，央行及时公开披露了最新进展。周学东这次也透露，目前，承办行已经进入接管后的第二阶段，进行清产核资，清产核资后可能会进行重组。“无论将来如何重组，都可以改名为承包银行，但承包银行肯定会存在，所以无论在接管期间还是将来，承包银行开展的业务都将继续。”

鉴于承包银行被接管后对中小金融机构的市场影响，周学东认为接管承包银行是一种合法的、市场化的行为，特别是对大债权人的早期担保不是100%，打破了过去的刚性赎回。金融市场在5月24日接管宝商银行后，逐渐认识到必须打破金融体系特别是银行体系中银行间业务的刚性支付。然而，在刚性赎回被打破后，过去中小金融机构在银行间业务中的一些激进做法，忽视了交易对手和金融产品的风险识别和风险溢价，难以为继，需要纠正，这是市场的一种矫正行为。

“因此，一些机构短期内存在一定的流动性困难，但经过6月和7月的观察，市场已经进行了调整和适应，中小金融机构的融资状况近期开始明显改善。”周学东表示，尽管接管承包银行的影响很大，但对中小金融机构的直接影响并不大，现在随着市场的调整和适应，已经基本恢复到合理水平。