新华教育收购再下一城 学校稳步扩张

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新华教育(02779)宣布将以9.18亿元的总价格收购昆明医科大学海原学院和昆明卫生学校60%的权益。本次交易完成后，两所学校的发起人富达公司分别持有新华教育60%和苏先生40%的股权。

具体交易框架:1)现金支付6.12亿元:公司向富达公司(学校组织者)支付4.28亿元，向富达公司实际控制人苏先生支付1.84亿元；2)向苏先生(或其指定人)发行3.06亿元人民币等值的股份(发行价为4港元，折合为8，700万股)。股份发行后24个月内(但不超过收购协议签订后36个月)，如连续两个或以上交易日平均交易价格不低于每股4港元，苏先生应继续出售其代价股份，否则本公司无需补偿应出售但未出售的代价股份；如不发生上述情况，本公司将赔偿苏先生尚未出售的剩余对价股份。

目标学校概述:海原学院成立于2001年，是一所独立的私立医学院。2018/2019学年，学校在校学生约12，026人，学费约17，000-25，000元人民币。昆明卫生学校成立于1953年，是一所民办中等职业技术学校。在2018/2019学年，约有6247名学生，学费约为6000元/年。2017年和2018年，两所学校未经审计的总收入分别为2.6亿元和3.1亿元，同比增长20%；净利润分别为8200万元和1.24亿元，同比增长51%。

这笔交易的对价为人民币16.72亿元，相当于2018年目标学校的静态13×PE。目标学校的总资产约为9.89亿元，2018年的净资产收益率约为12.5%。从资产回报的角度来看，目标学校基本上处于成熟状态。根据我们之前对成熟全日制学校估值的计算，静态估值的合理范围是15-20倍pe，因此我们认为此次收购具有较高的性价比。此外，目标学校是医学院，这是稀缺的目标。未来，随着私立教育分类管理的实施，空.医学院的数量将会增加2018年，中国每1，000人口的医生数量为2.59人。与发达国家相比，仍有巨大差距(德国和奥地利等发达国家超过4个)。中国人口老龄化将进一步增加对医生的需求，供需失衡将继续改善医生的待遇，从而吸引更多的学生申请医科大学。

由于本次收购的合并时间尚未确定，我们不考虑海原学院和昆明卫生学校的合并。我们维持公司以前的利润预测。预计2019-2021年收入分别为430万元、490万元和5.6亿元，分别增长12%、13%和14%；预计2019-2021年调整后的利润分别为280万元、3.2亿元和3.8亿元，同比分别增长10%、12%和18%。根据绝对估值，维持3.88港元的目标价格，并维持“买入”评级。