市场为何不买“降息”的账

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(1)央行政策略微宽松的迹象已逐渐清晰

11月18日，央行通过利率竞价的方式启动了1800亿元人民币的7天反向回购操作。中标率比上年同期下降5个基点，央行四年多来首次下调7天反向回购中标率。此后，11月20日，lpr迎来了改革后的第四次报价。一年期和五年期lpr都下降了5个基点。omo降息和调整lpr报价向我们发出了什么信号？

自11月5日mlf操作利率被下调至超出预期水平后，央行首次下调反向回购利率。从近几年的经验来看，央行的反向回购利率和mlf操作利率将同步调整，这种调整仍与mlf操作利率同步，对后续政策的引导作用相对有限，但仍起到稳定市场预期的作用。

根据我们宏观团队对lpr报价调整的意见，央行今后可能会保持宽松的政策基调，引导货币市场利率下调，降低银行债务成本，或者继续采用价格手段压低lpr利率，降低实体融资成本。

从央行全面下调RRR利率，到mlf利率下调，再到omo利率下调和lpr报价调整，近期的利好政策已经集中发布，央行政策的边际宽松迹象逐渐显现。

(2)后续稳增长政策将进一步加强

2019年11月19日，中国人民银行召开金融机构货币信贷形势分析座谈会，强调要继续加强反周期调整，加大对实体经济的信贷支持力度；要充分发挥贷款市场报价利率的导向作用，真正参考贷款市场报价利率，促进实际贷款利率的下降趋势。在此前的2019年第三季度货币政策执行情况报告中，央行将此前的“适时适度反周期调整”调整为“加强反周期调整”，并删除了“流动性闸门”字样。

近期政策信号进一步向稳增长倾斜，再次证明“稳增长”是现阶段政策的首要目标，后续稳增长政策可能会进一步加强。10月份的经济数据显示，当前经济供需疲软，信贷数据低于预期，因此反周期调整和稳健增长政策的必要性尤为突出。此前，生猪价格上涨引发了高通胀预期，这让市场担心这是否会抑制政策节奏。但是，从近期政策来看，“稳增长”应该是现阶段政策的首要目标，稳增长的后续政策将进一步加强。

从总体趋势来看:适当的左侧潜伏着，并稳步增长

(1)为什么连续降息后市场反应平平

最近，央行继续释放宽松的信号，但a股市场似乎并没有购买它。从本周的市场表现来看，在央行周一宣布降息后，周一和周二市场继续上涨，随后出现了回调，沪深两市在300周内下跌了0.70%。

股市是否上涨需要综合考虑基本面、政策和企业盈利预期，这也是央行连续降息后a股市场相对低迷的主要原因。央行的货币宽松政策有助于提振股市，主要有以下三个原因:

一是释放大量流动性，为a股带来增量资金；第二，降低企业融资成本，支持实体经济发展，从而带动企业利润的回收；第三，它降低了现金流量的折现率，提高了企业的现值。

然而，当经济面临压力时，央行通常会采取宽松政策。根据最近的数据，消费价格指数和生产者价格指数之间的差距已经扩大，工业增加值、固定资产投资和社会消费品零售总额的增长率都低于以前的数值和预期。经济数据显示，赛季结束时上涨，赛季开始时下跌。在经济下行的压力下，企业的生产经营往往面临更多的困难，对企业利润增长的担忧抑制了市场情绪。

从外部因素来看，中美第一阶段合同的延迟签署也增加了市场担忧。此外，港股走势也较弱，这对a股有一定影响。

北行资本本周净流入54.47亿元，较上周有所反弹。然而，与11月初超过100亿元的规模相比，流入规模明显收窄，增量资本流入的减少制约了市场。

尽管指数下跌，结构性市场仍然存在。从本周各行业表现来看，消费、医药和科技行业较前期大幅增长，估值较高，已发生重大调整。一方面，在持续上涨后，此类品种的估值并不便宜，股价持续上涨。空的房间有限；另一方面，在接近年底的时候，一些机构可能会为了锁定收入而专注于出售尴尬股票；同时，我们也看到，前期涨幅小、估值低的周期性板块表现突出。在这一点上，我们应该对高仓位股票更加谨慎。

(2)配置策略:结构在顶部，适当的左侧潜伏并稳定增长

由于经济仍处于压力之下，短期市场可能继续波动的可能性太大，配置是基于结构，适当的左侧潜伏着稳定增长:

首先，稳定增长的潜力在适当的左侧，集中在受益于稳定增长政策、估值较低且前一时期略有增长的周期性行业。后续的稳增长政策有望进一步发挥作用。它有利于周期性行业，这些行业受益于较大程度的稳定增长政策、良好的供求结构、较低的估值和前期小幅增长。短期内，此类行业有机会弥补增长，重点是基础设施。连锁部门；预计还将出台稳定消费的后续政策，汽车和家用电器等耐用品的消费也可以提前规划。

第二，稳定增长将有助于提高市场的整体风险偏好，经纪行业将因此受益。

对事件的后续关注:1 .摩根士丹利资本国际的扩张将在11月26日交易结束后生效；中央经济工作会议将在十二月和二月举行。

风险警示:政策没有达到预期，经济下滑超出预期，外部环境明显恶化

以下是身体部分

首先，“稳定增长”政策将继续增加

(1)央行政策略微宽松的迹象已逐渐清晰

11月18日，央行通过利率竞价的方式启动了1800亿元人民币的7天反向回购操作。中标率为2.50%，比前一时期下降了5个基点。央行四年多来首次降低了7天反向回购的中标率。此后，11月20日，lpr迎来了改革后的第四次报价。一年期和五年期lpr都下降了5个基点。omo降息和调整lpr报价向我们发出了什么信号？

自11月5日mlf操作利率被下调至超出预期水平后，央行首次下调反向回购利率。从近几年的经验来看，央行的反向回购利率和mlf操作利率将同步调整，这种调整仍与mlf操作利率同步，对后续政策的引导作用相对有限，但仍起到稳定市场预期的作用。

根据我们宏观团队对lpr报价调整的意见:

一年期报价仅下调5个基点，这与mlf的下调一致。银行仍未压缩两者之间的息差，这可能与年末银行间市场利率(存单发行利率，3mshibor)的季节性上升有关，这使得债务成本仍然很高；

五年期超出预期，下调了5个基点。这是1年期和5年期利差扩大后的一次修复，有利于房地产市场的稳定。今后，房地产调控将继续坚持城市政策，抵押贷款利率将继续分化；

在银行仍缺乏降低利差意愿的情况下，央行未来可能会保持宽松的政策基调，引导货币市场利率下调，降低银行债务成本，或者继续采用价格手段压低低利率，降低实体融资成本。

从央行全面下调RRR利率，到mlf利率下调，再到omo利率下调和lpr报价调整，近期的利好政策已经集中发布，央行政策的边际宽松迹象逐渐显现。

(2)后续稳增长政策将进一步加强

2019年11月19日，中国人民银行召开金融机构货币信贷形势分析座谈会，强调要继续加强反周期调整，加大对实体经济的信贷支持力度；要充分发挥贷款市场报价利率的导向作用，真正参考贷款市场报价利率，促进实际贷款利率的下降趋势。

在此前的2019年第三季度货币政策执行情况报告中，央行将此前的“适时适度反周期调整”调整为“加强反周期调整”，并删除了“流动性闸门”字样。

近期政策信号进一步向稳增长倾斜，再次证明“稳增长”是现阶段政策的首要目标，后续稳增长政策可能会进一步加强。10月份的经济数据显示，当前经济供需疲软，信贷数据低于预期，因此反周期调整和稳健增长政策的必要性尤为突出。此前，生猪价格上涨引发了高通胀预期，这让市场担心这是否会抑制政策节奏。但是，从近期政策来看，“稳增长”应该是现阶段政策的首要目标，稳增长的后续政策将进一步加强。

第二，总体趋势判断:适当的左侧潜伏并稳步增长

(1)为什么连续降息后市场反应平平

最近，央行继续释放宽松的信号，但a股市场似乎并没有购买它。从本周的市场表现来看，在央行周一宣布降息后，周一和周二市场继续上涨，随后出现了回调，沪深两市在300周内下跌了0.70%。

股市是否上涨需要综合考虑基本面、政策和企业盈利预期，这也是央行连续降息后a股市场相对低迷的主要原因。央行的货币宽松政策有助于提振股市，主要有以下三个原因:

一是释放大量流动性，为a股带来增量资金；

第二，降低企业融资成本，支持实体经济发展，从而带动企业利润的回收；

第三，它降低了现金流量的折现率，提高了企业的现值。

然而，当经济面临压力时，央行通常会采取宽松政策。根据最近的数据，消费价格指数和生产者价格指数之间的差距已经扩大，工业增加值、固定资产投资和社会消费品零售总额的增长率都低于以前的数值和预期。经济数据显示，赛季结束时上涨，赛季开始时下跌。在经济下行的压力下，企业的生产经营往往面临更多的困难，对企业利润增长的担忧抑制了市场情绪。

从外部因素来看，中美第一阶段合同的延迟签署也增加了市场担忧。此外，港股走势也较弱，这对a股有一定影响。

北行资本本周净流入54.47亿元，较上周有所反弹。然而，与11月初超过100亿元的规模相比，流入规模明显收窄，增量资本流入的减少制约了市场。

尽管指数下跌，结构性市场仍然存在。从本周各行业表现来看，消费、医药和科技行业较前期大幅增长，估值较高，已发生重大调整。一方面，在持续上涨后，此类品种的估值并不便宜，股价持续上涨。空的房间有限；另一方面，在接近年底的时候，一些机构可能会为了锁定收入而专注于出售尴尬股票；同时，我们也看到，前期涨幅小、估值低的周期性板块表现突出。在这一点上，我们应该对高仓位股票更加谨慎。

(2)配置策略:结构在顶部，适当的左侧潜伏并稳定增长

由于经济仍处于压力之下，短期市场可能继续波动的可能性太大，配置是基于结构，适当的左侧潜伏着稳定增长:

首先，稳定增长的潜力在适当的左侧，集中在受益于稳定增长政策、估值较低且前一时期略有增长的周期性行业。后续的稳增长政策有望进一步发挥作用。它有利于周期性行业，这些行业受益于较大程度的稳定增长政策、良好的供求结构、较低的估值和前期小幅增长。短期内，此类行业有机会弥补增长，重点是基础设施。连锁部门；预计还将出台稳定消费的后续政策，汽车和家用电器等耐用品的消费也可以提前规划。

第二，稳定的增长将有助于提高市场的整体风险偏好，经纪行业将因此受益；

对事件的后续关注:1 .摩根士丹利资本国际的扩张将在11月26日交易结束后生效；中央经济工作会议将在十二月和二月举行。