这次CPI上涨有何不同？主要威胁是什么？房价与实体经济怎么平衡

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中国当前经济运行中的主要矛盾是什么？应该采取什么对策？房地产价格和实体经济之间是什么关系？

10月22日，中国金融四十论坛在北京发布了2019年第三季度宏观政策报告(以下简称“报告”)。《报告》指出，当前中国经济运行的主要特点是需求不足，经济运行低于潜在增长率，这也是对下一次经济运行的主要威胁。考虑到弱内生经济增长势头，扩大总需求需要在信贷增长中实施。具体对策包括适时调整利率、理顺基础设施项目融资来源、加快大都市区建设以及对流动人口安置的政策支持。

首先看一下报告的核心要点:

1.以猪肉为代表的肉类价格上涨推动cpi上涨，但核心cpi和ppi继续下降。与前几轮cpi上涨不同，本轮cpi上涨的原因不是强劲的需求，而是供给冲击。结合核心cpi、ppi、pmi、劳动力市场、企业利润等综合指标，当前经济运行的主要矛盾是需求不足，低于潜在增长率。

2.需求不足的主要反映是购买力不足。没有信贷增长，就不会有购买力增长。扩大总需求的关键是保证一般信贷的合理增长。主要依靠以下措施:及时调整利率，规范房地产企业政策和住房抵押贷款政策，确保广义政府债务和基础设施投资的合理增长，坚持当前汇率改革的方向，以及帮助流动人口在城市定居的相关政策安排。

3.房价高低对企业和消费者影响的关键在于住房供给的弹性，而不是房价高肯定会对企业经营和居民消费产生负面影响这一简单事实。如果住房供应是灵活的，住房价格的上涨将得到抑制，规模经济的好处将被带来；相反，如果供给缺乏弹性，价格上涨就会加剧，规模经济就会缺乏。

消费物价指数的增长有什么不同？

根据该报告，经济运行是否低于潜在增长率并不取决于国内生产总值的增长率，而是取决于价格，采购经理人指数，劳动力市场，企业利润和其他辅助指标。自2018年初以来，核心cpi、ppi和pmi一直处于持续下行通道。价格持续低于预期水平表明经济运行低于潜在增长率。当前经济运行的主要矛盾是需求不足。

“需求不足的核心原因是购买力不足，短期内支撑购买力的主要因素是总体信贷增长率。因此，扩大总需求需要在信贷增长中实施。”cf40的高级研究员张斌说。

9月份，cpi同比增长3%，达到今年的最高点。其中，猪肉价格同比上涨近70%，成为9月份推动价格上涨的主要因素。然而，本轮cpi上涨明显不同于前一轮。《报告》认为有两个主要区别:

第一个区别是，过去几轮的通货膨胀是普遍的价格上涨，而本轮是以猪肉为主的食品价格上涨，而其他价格普遍下跌。

第二个区别是，在cpi上升的背后，过去的通货膨胀背后有一个货币扩张的阴影，在当前cpi上升的过程中，m2和社会福利的增长率持续下降。

因此，根据该报告，此次cpi上涨背后的是供应冲击，而非需求冲击。在这种情况下，货币政策决策的基础不应过多地参考cpi，而应考虑更全面地反映价格水平、受供应冲击影响较小的价格指标。

“过去，每次通胀发生时，人们通常会将它解释为猪肉供应的问题，而正是供应方的冲击推动了整体价格的上涨。这种解释之所以站不住脚，是因为其他商品和服务的价格也在上涨。”张斌认为，一个更有说服力的解释是，以广义货币扩张为代表的总需求正在扩大，而供给面缺乏弹性的猪肉价格涨幅最为突出，而其他商品的价格涨幅略弱。在当前cpi上涨之前没有货币扩张，非洲猪瘟对猪肉供应的负面影响是前所未有的。只有猪肉价格上涨，而其他商品和服务的价格普遍下跌。综上所述，这些证据表明，供给冲击导致cpi上升，这与之前需求扩张导致的通胀明显不同。

cf40的学术顾问、前国家统计局副局长许宪春也认为，在当前的市场中，不应过度解读通胀。目前，cpi上涨主要是周期性和个体因素造成的，非食品价格上涨相对稳定，不存在通胀压力。

需求不足需要通过刺激信贷供应来解决

核心cpi和ppi持续下降，pmi低于繁荣和下降线，许多其他现象一致表明，宏观经济运行的主要矛盾是需求不足。扩大总需求需要刺激信贷需求。因此，报告认为，它应主要依靠以下手段:

首先，及时调整利率。供给冲击下的Cpi不能准确反映当前的整体价格水平。从趋势和当前核心cpi和ppi的低水平来看，降息是必要的。结构性原因导致的cpi上升趋势并不能改变总需求不足的事实，也不能绑架货币政策。

张斌认为，由于去年第四季度信贷增长基数较低，今年第四季度信贷增速不会太差，央行可能不会在第四季度下调mlf等利率。然而，考虑到当前经济的总体特征是容易变冷但难以变热，最好尽早降息。

第二，房地产企业和住房抵押贷款政策的正常化。抑制房价上涨的长期解决方案是大幅增加住宅用地供应，改善城市公共基础设施和服务，而不是抑制需求。即使需求受到抑制，选定的时间应该是房地产销售和价格的上升通道，而不是目前房地产销售和价格的下降通道。房地产信贷占当前社会融资总量增长的30%。在经济低迷时期，房地产相关信贷受到抑制。不仅房地产行业压力很大，整个社会的信用也会下降，整个社会的购买力也会下降。

三是确保一般政府债务和基础设施投资的合理增长，充分发挥缓冲作用，平抑经济波动。专项债务的扩大有利于地方政府融资和基础设施建设，但规模远远不够。特殊债务需要扩大，但如果没有现金流支持，它不足以满足公共福利基础设施投资的需求。在总预算中，有必要根据实际发展需要，增加无现金流支持的公益性基础设施资金安排。

第四，坚持当前汇率改革的方向，充分发挥汇率波动作为宏观经济自动稳定器的作用。

第五，帮助流动人口在城市定居的相关政策安排。在庞大的流动人口背后，有一个尚未释放的巨大消费潜力。与高收入国家相比，中国家用电器、汽车等工业产品的人均消费已经过早进入饱和期。如果更多的移民可以在他们工作的城市定居，那么刺激相关消费的潜力就很大。

然而，上述刺激总需求的政策调控手段是否意味着宏观政策应该回到大力刺激“洪水灌溉”的老路上去？对此，张斌认为，宏观经济政策有两套目标:一是保持长期可持续的经济增长，这就要求进行结构性改革，以提高潜在的经济增长率；第二，为保证宏观经济运行的稳定性和充分利用资源，相应的政策是总需求管理，包括财政政策和货币政策。这两个目标齐头并进，需求政策管理和结构改革是相辅相成的。

房价对企业和消费者影响的关键在于住房供给的弹性

房地产一直是中国经济中最受关注的话题。对房价泡沫的担忧一直居高不下，对高房价侵蚀制造业发展和挤出消费的担忧变得越来越普遍。然而，房价与商业运作和家庭消费之间的关系是什么？

根据该报告，不断上涨的房价将给企业经营带来普遍压力，迫使企业做出调整。但是，考虑到企业的对策，房价上涨只会在非常特殊的情况下带来实际的产出损失。一方面，房价上涨给企业带来了经营成本上升的负面影响，另一方面，也给企业带来了规模经济的发展机遇。综合两个方面的情况，房价对商业的影响取决于房地产的供给弹性:

1.供给弹性过低，房价上涨但住房供给没有改善，难以带来城市扩张和规模经济，房价上涨的负面影响更加突出；

2.保持适当的供给弹性，房价上涨伴随着住房供给的大幅增加。不仅下一次房价上涨受到抑制，城市化进程也得到显著推进，为企业创造了更多的发展机会，产生了更加突出的积极影响。

房价的上涨改变了居民生活中各种支出的相对价格，对不同家庭消费支出的影响也有显著差异。根据该报告，住房是生活中的必需品，不同的家庭面临着明显不同的需求替代弹性。稳定居住家庭的需求替代弹性相对较高，而无稳定居住家庭的需求替代弹性较低。对于缺乏需求替代弹性的家庭来说，房价上涨将迫使家庭增加住房相关支出，从而挤压其他消费。

其他消费的挤出程度取决于城市住房供给的弹性。在住房供给的高弹性下，房价的上涨带来了住房供给的显著改善，住房支出的增长有限，其他消费的挤出也有限；在住房供给弹性较低的情况下，住房支出增加更多，对其他消费的挤出效应更显著。

“除了房价上涨对消费的挤出效应之外，我们还应该考虑房价上涨过程中房地产供给的改善、城市化率的提高以及由此产生的规模效应和收入水平，这将对消费产生积极的影响。考虑到两个因素，房价上涨和消费之间的关系是模糊的。”据报道。

《报告》还认为，抑制高房价的政策立足点应该是增加大城市和一线城市的住宅用地供应；完善大都市区公共基础设施和公共服务，实现郊区对中心城市的替代；大城市低收入群体的基本住房保障措施。